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张裕A:行业尚处探底阶段,基本面拐点仍需等待

发布时间:2017-06-18    研究机构:方正证券

有别于市场的观点

1、葡萄酒行业仍在调整中探底:在2013年以前,我国葡萄酒行业保持了多年的高速增长,03-12年国内产量复合增速达到16%以上。但从13年起,行业受到宏观经济增速放缓、反“三公”消费、跨境电商以及进口酒量价冲击的影响,逐步进入深度调整期。2016年我国葡萄酒产量113.7万千升(-2.1%),今年1-4月产量同比继续下滑9.2%,形势依然严峻,行业仍处在探底阶段。

2、张裕:困境中的行业龙头:受益于前期行业扩容、良好竞争环境以及公司改制红利,03-11年张裕营收保持了近25%的复合增速,11年达到60亿的历史新高,销售毛利率和净利率也实现了76.12%和31.64%的历史峰值水平。12年之后,行业迎来调整,公司收入销量均出现显著下滑,在调整压力下公司加大了中低端产品的发展力度,14年开始,葡萄酒销量企稳回升,16年达到9.9万吨,超越了11年的历史最高水平,但产品下延后毛利率和净利率水平都呈现出逐年下滑的态势,16年分别仅为66.60%/20.79%,葡萄酒吨酒价格也从11年的5.55万/吨下滑到了目前的3.74万/吨,盈利能力下降明显。

3、短期不乐观,长期不悲观:历经120多年的经营之后,张裕生产销售规模日益扩大,2016年公司实现收入47亿,市场份额占比达到10%左右(按规模以上企业销售口径计算),在国内已成为实至名归的行业龙头。13年行业危机,公司开始主动调整策略,新业态下经营思路逐渐理顺,包括聚焦大单品、发展新兴渠道、整合国外优质资源形成国际化产品运营商等,但客观来看,虽然目前葡萄酒进口速度已经大幅下降(1-4月进口量仅同比增5.1%),但对国内品牌竞争压制仍然较大,并且公司的调整梳理见效仍需要时间观察,因此我们认为短期内还难言有明确的基本面拐点;但从长期趋势来看,葡萄酒在中国尚属朝阳行业,未来国产品牌与进口品牌份额有望逐步走向平衡,具有品牌和渠道优势的企业将具有更好的发展前景。目前,张裕解百纳和卡斯特等产品已具有一定的品牌优势,价格卡位也顺应了消费升级趋势,我们认为这些都将是未来行业内有机会的品牌,但有赖于公司的战略稳步落地和管理能力进一步提升。

4、盈利预测与评级:预计17-19年EPS分别为1.53/1.71/1.88元,考虑到行业进口冲击有所减缓以及公司龙头优势,给予推荐评级。

5、风险提示:行业竞争持续加剧;食品安全风险。

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